低调有格调：探秘江湖大佬景林资产

景林资产合伙人孙建波

势道结合 低估值也有“高成长”

昔日的公募冠军孙建波加盟景林后变化很大：依旧喜欢成长股的同时，也注重挖掘低估值公司的投资机会。这与他加入了践行价值投资的景林资产有很大关系。

沉寂许久之后，他近日接受本报专访时，首度畅谈了自己投资观的变化：过去的投资理念是发掘领先经济增长的具备核心竞争力的公司，现在则同时注重低估值公司中风险并不大的公司，两者的共同点是估值下来都可能会有很大。

关于投资方法，他也有了更深的体悟：投资讲究的是道与势的辩证关系，所谓的道是自己的投资理念，而势则是指市场阶段性的主流趋势。道势相符最好，正好可以乘风破浪；道势不符时，不妨适当地顺应势，“因为中国是个特别趋势的市场。”

针对2015年的投资机会，他表示，大家不必过多的关注指数的变化，而是自下而上挑选好的公司。大消费、成长白马股、国企改革等投资机会是他关注的重点。

“不要为太贵的梦想买单”

熟悉孙建波的人评价他，“挺痴迷成长股的”。这种对于成长型企业的执着曾经让他有过十分辉煌的过往。

公开资料显示，在华商基金任职管理华商盛世成长基金期间，孙建波曾经连续三年排名位于市场前15，并于2010年业绩爆发一举夺得公募冠军，管理资产规模超百亿，成为市场上备受瞩目的明星基金经理。

彼时，孙建波“寻找β下的α机会”的投资理念在市场上红极一时。所谓β是代表经济和社会发展方向领先的领域，而α是货真价实的好公司，等于是正确的方向上找到真正竞争力的公司。对应当时的投资实践，挖掘优质重仓的成长型企业，成为孙建波业绩博出位的杀手锏。

投奔景林后，上述投资理念依然延续，但在孙建波自己看来，对成长股的理解更全面理性“接地气”了。

“景林的特点是有一个框架，可以帮你把高估值的公司贴现回来，看到底贵不贵。这样会避免为太贵的梦想买单。”此外，身处景林资产这个非常重视价值投资、估值和安全边际的公司，孙建波越发感到发掘低估值中预期差的公司，也会获得不错的超额收益。

“有时候估值很低的也可以是个好公司，只是大家把它想得太负面了，超预期很容易，就变成好公司（股票）了。”对比来看，高估值的成长股是因为投资者赋予了过高的期望，但一旦出现问题，就会变成差公司（股票）了。

而从投资方法上，孙建波也更注重道与势的结合。“这个道不是说价格高和低，或者是对和不对，而是自己擅长的东西跟市场不要过于偏离。因为A股是一个非常强的趋势市场。顺势而为，将道和势结合起来，就会非常厉害。”

2015不执著于指数 主抓结构性机会对于近期的市场，孙建波定义为中国历史上第一次“杠杆上的牛市”。未来指数波动性会很高，投资难度也会有所加大。针对目前市场热议的互联网投资机会，他认为根据产业特点每个细分行业中只会有个别几家真实成长，投资者应当警惕其中的估值泡沫。

“经过前期的大幅上涨，目前的蓝筹股估值修复已经接近后期，虽然仍处于合理空间，但是很难再出现类似去年的‘暴动’行情。”孙建波认为，2015年投资不必将指数预期过高，而是更多地着眼于改革，尤其是国企改革带来的结构性机会。

针对国企改革，他称将从两个路径进行把握。第一，本身营收没有问题，现金流也很好，但是管理粗使得成本比较高。这类公司未来如果引进外部股东，帮助提升公司治理，控制不太必要的一些成本，企业盈利就会有较大改观。第二，个别有优势的行业，比如地方白酒类企业，产品力也足够好，销售队伍素质也够，但是以前的机制问题，使得大家没有动力把正常的事情做出来，如果机制改变以后，会产生更大的效益。

“现在也还是寻找寻找β下的α机会这个思路，但我觉得β不能完全说是新兴产业，其实好的优化方案，比如国企改革，还有消费升级对应的标的，不太具有新技术的特点，但是它足够使一个行业、一个企业发生大规模的变化，最终提升经济效率，产生效益，就是β。”

而对于目前市场上认同度比较高的互联网，孙建波认为，这里面虽然很多好的东西，但很多企业的盈利还不是很清晰，未来要看整个商业模式，管理者的境界、格局、团队的执行力等，看它有没有实现的可能性。

“互联网行业有一个特点是赢家通吃，所以如果投互联网的细分行业，应该投前2只，不可能一个新行业出现多个赢家，这个跟互联网经济基本的规律相悖，所以我觉得还是要谨慎。现在这些企业的估值都很高，投资要特别小心回撤风险。”

景林资产合伙人蒋彤

杠杆牛市考验投资定力 “价值”“成长”并举业绩常青

国内市场中的女性基金经理不多，投资阅历长达十年以上的女性更为罕见。景林资产合伙人蒋彤便是其中之一。

女性的特质让蒋彤敏感于市场和企业的拐点性变化，善于捕捉市场的热点投资机会，但在关键时刻也不失果敢；而富有同理心的个性让她能够价值与成长兼顾，自如应对市场变化……针对2015年的投资机会，蒋彤认为蓝筹股估值合理，中型蓝筹股有望接力成为市场行情助推器。此外，她还特别看好新三板及港股的投资机会，相对于创业板及A股估值优势更为明显。

投资界的铿锵玫瑰

作为中国资本市场上资历最深的基金经理之一，蒋彤有着一份耀人的简历。自上世纪90年代在券商自营管理基金起，迄今在投资管理岗位上奋战十余载。期间在南方、嘉实、建信等多家公募基金投研岗位担任过高管职位。

在其职业生涯中，有一个颇值得玩味的细节，由于在券商自营管理业绩出众，蒋彤被南方基金挖去时，最早是希望她管理基金，但出于审慎考虑，她还是“退了半步”，从研究开始做起。

“考虑到业绩优秀有当时市场的特殊性，包括国债期货、新股机会等过往的成功经验不能复制，我还是希望能够更多的积累自己的专业素养，从头做起。”

谦逊、稳健、尽责，蒋彤也把这种特质带到了基金管理中。她管理时间最长的一只基金是景林丰收（2009年开始管理），该基金从成立至2014年底年净复合收益率接近20%，远超同期沪深300指数2.81%的收益。

性格开朗、外表温婉，但蒋彤的投资风格也不失果敢。加上多年的市场浸淫练就的敏锐直觉，蒋彤总是能够从公开信息中发现绝佳的投资机会。

近期其最经典的战役之一就是景林定增基金重仓投入的光明乳业。“当时只是从一个研究员报告中读到了莫斯利安销售的异常数据，和市场预期差别很大。结果同事卓利伟和分析师高翔实地调研后，发现其中存在重大机会。之后公司定增基金果断重仓。”由于分析细致、跟进深入，蒋彤的完美吃到了光明乳业4倍的涨幅。

“景林的特点就是很多消费、医疗行业覆盖很深很细，这让我们总是试着把握每个公司每个季度甚至每月中重要的节点。”

左手价值 右手成长

在景林的投资梯队中，每位基金经理都有不同的风格，蒋彤给自己的定位是价值、成长“playboth，both play”。

要知道，投资界很多资历较深的基金经理对互联网、大数据、供应链金融等新兴产业并不“感冒”，因为与传统商业模式相比，新兴产业类企业估值争议更大、不确定性和风险更高。

而蒋彤显然是资深基金经理中的一个“异类”，热衷接受新鲜事物，尊重90后分析师的想法，并与年轻分析师组队并肩作战。除了在消费品行业精耕细作，蒋彤在成长股挖掘上也有自己独特的视角。虽然她经常谦虚地表示，“很多都是团队合作的结果”。

例如，由于跟踪软件类企业比较深，蒋彤十分看好ERP企业未来转型大数据的投资机会。有些她看好的企业，经过长期深度追踪，最终BAT（业内对百度、阿里巴巴、腾讯等一线互联网公司的统称）入股。“其中一只‘养’了两年多，在回调期间坚定加仓，到现在也没有卖，已经赚取从20元到80元的3倍回报。”

“一般我会按照自己的方式投资，但是如果效果不好就找偏价值的个股。对自己了解的标的很坚持，但是当自己的持仓与市场大趋势背离时，也会去思考别人做对了什么。”都说基金经理是自信饱满的动物，女性的同理心的特质让蒋彤在自信的基础上多了一丝柔软。这体现在投资上，就是她的价值与成长并举，不会过度偏执一方。

高波动考验投资定力

针对2015年的A股市场，蒋彤表示虽然经历了前期大幅上涨，但整体估值仍在合理区间，未来中型市值蓝筹有望接棒大蓝筹行情，成为市场行情的助推器。

不过，她同时提醒道，市场有了杠杆的加入后，波动会大幅加大，市场管理难度会更大。“需要更清楚自己买了些什么，要对公司基本面有特别大的信心，才会有投资定力。”

随着注册制、新三板的推进，蒋彤认为，创业板估值泡沫也有待进一步化解。未来会更多的关注低估值的业绩白马。

“新三板推出来后，很多公司都是可以被替代的，只有具有稀缺性的公司才能维持目前的估值水平。”

此外，油价暴跌之后的投资机会也已经进入这位基金经理投资视野。她判断，油价暴跌后，石油产业链上的高端制造企业可能赢来兼并整合的绝佳时期。而随着未来油价的企稳反弹，此前受抑制的新能源、环保等相关企业股价也会逐步复苏。

记者观察

印象景林：修炼内功 做长跑冠军

“低调而有格调”，这是采访后，对景林最深的印象。作为目前国内管理资产规模最大的私募公司，景林的外界曝光度很低，这与其私募大佬的江湖地位极不相称。而格调则体现在它对价值投资的执着上，这在上市公司鱼龙混杂、投机氛围浓厚的A股市场上，显得十分难能可贵。

“他是个深度价值投资者和逆向投资者。”蒋锦志的同事这样评价他，“去年1月份当贵州茅台跌到120元也没有抛，反而在那个位置继续加仓。他的核心品种如腾讯、张裕B、伊泰B等都曾持有4年以上。而去年6月份当市场一片悲观的时，他又率先提出A股将面临历史性的投资机会……”

蒋锦志的投资哲学是如果公司业务模式好、进入壁垒高、增长快，股价相比估值模型严重被低估，就坚决买入持有。这种投资理念常常让他布局的企业股价处于长期估值底部。

“将军不打兔子。”这是他时常挂在嘴边的谚语。相对短期市场涨涨跌跌，短期投机博弈，他更在乎的是买的企业好不好，能不能赚到企业长期盈利增长的钱。

蒋锦志从1996年就开始了A股的投资管理生涯，堪称国内最具国际视野的投资家之一。早在2001年他就开始投资香港地区上市的中国股票和B股，在过去的十多年中，发掘了香港地区上市的恒安、腾讯、中国生物制药和美国上市的携程、百度、分众等一批进入壁垒高、增长快、竞争力强的公司，为投资人获取了可观的回报：

他所管理的“金色中国基金”在从2004年7月成立至2014年12月底的10年多期间，累计净收益率1264.16%，每年复合净收益率28.26%（净收益率指扣除管理费、业绩费等所有费用后投资者的实际收益率）。

蒋锦志对价值投资的执着也体现在投研团队的建设上。景林的二级市场分析师调研与PE投资的调研方法类似，采用360度调研方法，会对上市上下游进行全方位尽调。个别行业如新材料、医药、消费等行业分析师比不少卖方研究所还要多。这在私募公司中也极为罕见。

“我们跟蒋总提过几次，用一级市场的方法调研二级市场挺亏的。很多时候二级市场不需要对企业的运营调研这么深。但他总是说，深入调研才能知道别人是怎么做生意的，光看财务报表太肤浅，容易误判企业的价值。”景林一位分析员评论说。

从实业的角度践行投资让景林成立十年多来业绩斐然。2014年景林的A股主动管理型产品平均收益率达到50%以上，海外产品更是在全球基本面投资的大型基金（5亿美元以上）中排名前列。如今这家公司在二级市场上管理了超过50亿美元资产，客户涵盖主权财富基金、大学基金会、跨国公司、养老金等。

“投资首先要少犯错误。不要老想着短跑，短跑你要盯着你周边是谁，长跑你只要注意自己的呼吸和步伐。修炼好内功，最终才能超越自己。”这是蒋锦志经常勉励下属的一句话。或许由此可以一窥景林的成功密码。

（来源：中国证券网讯  作者：王诚诚）
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