【干货】2014年纽约联储公开市场操作全解
文/wisburg
概述
2014年，为了保持价格的稳定，联邦公开市场委员会（FOMC）继续为经济的进一步复苏提供货币政策支持。委员会的目标依然是将联邦基金利率维持在0到0.25%之间。在这一年中，联邦基金利率已经逐步演变成了经济情况的风向标，而委员会需要对此予以更多的前瞻性指导。与此同时，委员会也一直在购买额外的国债和抵押贷款支持债券（MBS）,意欲通过这些手段来调整美联储资产负债表的各个组成部分。虽然说委员会购买这些债券的动作一直在减小，并且只持续到了十月份，但是他们也一直在将从发行国库券、机构的MBS债券以及机构MBS的债务中所收到的本金进行再投资。这些货币政策意在拉低长期的利率水平，从而促进抵押贷款市场的发展，并且为经济发展提供货币支持。而这些手段也与委员会的目标——最大化的就业率和稳定的价格水平——相符合。
联邦公开市场委员会在纽约联邦储备银行对公开市场交易窗口发布了执行这些政策的指引。委员会要求扩充资产负债表，这导致了公开市场交易窗口在2014年累计额外购买了4500亿美元的长期债券，包括2500亿国库券以及2000亿的机构MBS。这些购买行为使得公开市场账户（SOMA）中的国内资产配比达到了4.3万亿美元。尽管这个数字在过去一直在增长，但是它的组成并没有发生大的变化，一般来讲，其中60%是国库券，40%是机构的MBS债券。公开市场交易窗口在购买时密切监视着市场状况，而结果显示这些购买行为并没有对市场造成很大的影响。
过去的一年中，利率水平在下降，这使得SOMA中的国内资产升值了，从2013年底的浮亏变成了2014年底的浮盈。在这些资产被真正卖掉之前，这些浮亏或者浮盈对其净收入以及美联储向财政部的支付额不会产生任何影响。
就像最近的几年一样，2014年SOMA的资产总量增加了很多，这提高了美联储的收入以及对财政部的支付额。我们利用公开的数据做了一次模拟，结果表明，当委员会的货币政策变得稳定之后，SOMA的净收入将会下降，但是也依然要比金融危机前的水平高。模拟的结果也显示，这个“稳定”的结果可能要2020年才会到来。
银行的准备金作为美联储资产负债表的负债端，在这一年的大规模回购中也增长了不少，因为回购行为会增加银行的货币存量。但是准备金的增长幅度没有SOMA的资产增长幅度大，这很大程度上是因为负债结构的改变。美联储在测试以后可能要用到的工具，以应对公开市场委员可能会选择的紧缩货币政策。
联邦基金利率保持在委员会所想控制的水平之中，从而让公开市场交易窗口不需要通过临时的公开市场操作来管理准备金的供给。联邦基金利率和其它的市场利率之间依然有着密切关系，并且是货币政策的重要传导工具。美联储在2014年开始收集更多的数据，并以此来更好地监控货币市场状况，从而为货币政策的实行提供支持。收集到的数据发表在《Report of Selected Money Market Rates》一文中，该文详尽地对不稳固的货币市场提出了一种全新的观点。纽约联邦储备银行希望利用这些数据计算出联邦基金的有效利率，并在接下来的一年中发布一个全新的银行间隔夜基金利率。
最后，美联储为了保证货币政策的良好执行，准备了多款操作工具，包括隔夜/定期逆回购协议（RRP）和定期存款。这些工具可能会被用于调整超出范围的准备金的利率，以期让联邦基金利率以及其它货币市场利率维持在公开市场委员会的目标水平范围内。在测试过程中，这些工具的交易对手方表现出了很高的参与积极性。12月初，累计的交易需求总量达到了5680亿美元的峰值。需要指出的是，这些测试只是作为美联储所谨慎制定的计划的一部分，它对于后续的以及最终的政策没有任何的代表意义。
这篇报告首先总结了委员会为了调整美联储资产负债表的结构而在2014年所做的公开市场操作。然后回顾了从2012史上第三的大规模资产购买计划（LSAP3）开始，SOMA的资产配比所发生的变化，并且指出了影响美联储资产负债表的因素，也报告了SOMA当前的收入和模拟的未来收入。最后，我们会讲一讲上文提到的联邦基金市场以及公开市场操作工具的测试。附录1到4是指导公开市场交易窗口开展工作的批准文书、指导方案和问题解决方案的全文。附录5是公开市场交易窗口的交易对手们的详细背景。附录6是一些网址的链接，你可以在中间找到跟美联储相关内容的原材料以及本文图表的数据。最后，附录7列出了一些阅读材料，可以从中了解到大规模资产购置对金融市场以及经济状况的影响。
国内的公开市场操作
公开市场委员会指示公开市场交易窗口购买国库券以及机构的MBS，这是LSAP3计划中的一部分。同时，委员会也要求对到期的债券进行再投资。公开市场交易窗口的购买行为意欲拉低市场的长期利率水平，从而支持抵押贷款市场，并且让宏观的融资条件更容易调节。这些行动的终极目标是促进更强的经济的恢复，并且帮助控制失业率、通胀率，确保它们在与联储的双重管制目标相一致（参见Box 1）。
委员会同时也要求公开市场交易窗口在必要时进行公开市场操作，以保证银行间的联邦基金利率在0到0.25%之间。与此同时，为了测试这些操作工具，委员会也授权了公开市场交易窗口进行逆回购。
持续性操作
持续的公开市场操作包括立即购买国库券和机构MBS，作为LSAP3计划中的一部分，公开市场交易窗口在2014年执行过此项操作。月度购买计划将会在委员会的每一次会议上被讨论并做相应的调整，影响该计划的因素包括经济体的收入信息，金融市场发展状态和劳动力市场状况。
国库券操作
在2014年十月，作为委员会在常规会议中对经济状况的持续讨论结果，委员会要求公开市场交易窗口按照逐月递减的利率去购买国库券（见图1）。从2013年12月起的连续6次会议中，委员会都投票赞同了按照每月减少50亿美元的水平来削减国库券的购买规模，在9月份，委员会认为在劳动力市场上取得的进步已经足够大，于是决定在十月底的时候削减100亿美元的购买支出，并随之结束了这个计划。整个2014年中，委员会也要求公开市场交易窗口对到期的国库券按照拍卖的方式进行滚动发行，以保证国库券的总量不会随着到期而减少。
总的来讲，在2014年公开市场交易窗口一共购买了2500亿美元的国库券。加上2013年购买的5400亿后，整个LSAP3计划一共购买了7900亿美元的国库券。所有的购买行为分散在事先确定好的到期时间段内，包括常见的国债以及通货膨胀保值国债（TIPS），参见表1。2014年整体购买的债券平均久期为9.8年。对于到期的债券，公开市场交易窗口同时也滚动发行了4.64亿美元的新国债。
公开市场交易窗口在2014年没有出售任何国库券。事实上，他们从2012年12月的到期资产扩充计划（MEP）开始后，就没有再干过类似的事了。
图1 LSAP3计划中SOMA的国库券购买量
表1 国债的到期时间分布
Box 1
有好几个理论事先都已经预知了资产购买计划对经济状况产生影响的方式。目前一种盛行的观点非常关注资产的平衡。这种观点认为，联储大规模购买长期债券将会减少现在市场上的债券总量，并降低投资者对未来市场上债券总量的预期。这其实是将原本应该在投资者身上的风险转移到了联储身上。结果就是，这些购买计划降低了风险溢价（指投资者为了承担风险所要求的额外补偿），从而对长期利率水平造成下行的压力。
虽然说国库券，机构的债务，机构的MBS债券基本上不可能违约，但是它们存在久期风险。久期风险指的是利率水平随着时间可能会发生改变，从而影响到这些债券的价值。联储购买了大量久期相对较长的债券，其实是减少了市场所本应该承担的这部分风险。因为国库券的利率经常被当作是其它借款的参考利率，所以更低的期限溢价也会减少私人领域借款的成本。否则按照预期，这些借款利率，就应该保持在现有的水准不变。
美联储购买机构MBS的行为不仅仅减少了市场的久期风险，还消除了MBS的预先支付风险。如果这些债券的债务人能够在任何时候获得再融资（也就是提前支付），MBS的未来现金流将会是不确定的。特别的，下降的利率水平通常会造成更大规模的提前支付，因为债务人预料到在未来可以使用更低的利率进行融资。与此类似，上升的利率水平通常会造成延迟支付，因为债务人此时不太希望将融资活动拖到未来。联储从市场中吸收了这部分提前支付的风险，从而减少了机构MBS债券持有者对冲风险的需求。这可能会带来副作用，因为投资者对冲风险的行为通常会加剧利率波动，而联储减少了投资者的风险对冲需求，从而也降低了市场的利率波动风险。利率波动的减小又进一步拉低了长期利率水平。在其它条件不变的情况下，MBS利率越低，一级贷款的利率就会越低，而人们的购房需求就会相应越高。
LSAP还可能通过其它方式发挥作用。一些研究表明，资产购置计划是公开市场委员会对于货币政策的立场的一种表现形式，从而会影响到市场参与者对于联邦基金利率的预期。除此之外，在某些情况下，资产购置计划还会提高市场的流动性和其它表现，因为这些一致而且重要的决策表明了央行积极干预市场的决心。
关于大规模资产购置对于金融经济状况的影响，我们在附录7中也给出了一些其它的分析思路，有兴趣的读者可以自行查看。
世界之窗, 金融头条, 国库券, 利率
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