中金：大规模地方债务置换 央行不应缺席！

文/祁月

中金公司发布报告称，债务置换本身是一项财政计划，原则上中国央行并不一定需要卷入其中。然而，随着中国着手重组国有部门资产负债表，中国央行能够、应该、而且可能在此过程中发挥更加积极的作用。

中金认为，随着外汇流入放缓，央行需要寻找基础货币投放的有效替代工具。但国债市场规模偏小，限制了央行通过市场操作投放的能力，

央行支持地方债务置换不仅有助于降低政府的融资成本，而且大大缓解地方债务结构调整可能给市场流动性带来的压力，也有利于央行逐步增加对国内政府债券的持有，为公开市场操作储备必要的工具。

而且，中国央行购买和持有地方政府债券并无法律障碍。根据相关法律，中国人民银行为执行货币政策，可以“在公开市场上买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇”。

华尔街见闻此前提及，财政部在上个月批准了1万亿元地方债务置换计划，允许地方政府将部分即将到期的高息短期债务置换为成本较低的长期地方政府债券。

中金认为，央行购买地方债并非严格意义上的QE，规模也无法与美联储QE相提并论，

中国政策利率目前仍然居高不下，央行即便参与，仍属常规操作，并非严格意义的量化宽松，而且其资产购买也不太可能达到美联储非常规操作的量级。

截至2014年底，中国央行持有1.53万亿元国债，占其总资产的4.5%。这与美联储目前所持2.46万亿美元美国国债，占总资产的55%形成鲜明对比。

为何中国央行的国债持有量偏低呢？中金认为，首先，中国债券市场仍不发达且规模很小；其次，央行公开市场的操作力度较小，主要用于银行间流动性的预调和微调。

地方政府债务也需要高层采取更多的措施。中金测算，考虑逾期债务和新发行债务中将要到期的部分，2015年全部应偿还债务大约4万亿元。如果扣除地方政府债券和逾期债务中的应付未付款项以及其他单位和个人借款，地方政府今年仍然需要处置2.9万亿元的到期债务。显然，已出台的1万亿债务置换方案无法覆盖上述到期债务，需要采取更多的措施。

此外，财政部部长楼继伟也在博鳌论坛上指出，可能会进行更多的债务置换。

中国地方政府债券市场目前的规模为1.16万亿元（相当于GDP的1.8%），但是必将进一步扩大。随着地方财政改革的推进，更多隐性的、不透明的地方债务将被标准化的地方政府债券取代。

假设央行介入购买地方政府债券，央行所持政府债券占政府债券市场总规模的比例维持在18%（美国为18.9%），若地方政府在五年内完成所有债务的置换，那么，央行可能每年增持1.14万亿元政府债券。这将为债务置换的实施提供有力支持。

但中金也强调，上述理论中的央行通过增持地方债券来扩张资产负债表可能是渐进的过程。因此，在外汇占款减少的背景下，预计大幅降低存款准备金率仍将是央行为实现今年M2增长目标所作政策努力中关键的一部分。
世界之窗, 金融头条

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