财政窟窿怎么填？

文/张韬

（本文作者为兴业证券首席宏观分析师王涵、卢燕津。授权华尔街见闻发表。）

给地方“立规矩”：倒逼地方通过发债、PPP融资

无论是发债、还是PPP，都意味着地方政府投资项目、资金运用受市场的约束加强，即“让市场起决定性作用”。长期以来，中央对地方的转移支付是地方政府收入及投资资金的重要来源，近几年转移支付/地方财政收入均超过60%以上。但因为要倒逼地方政府“向市场要钱”，中央在这个“立规矩”阶段显然不太可能大规模地对地方进行转移支付。在今年卖地收入预期会大幅下滑的背景下，仅增长角度也应该有这一考量。

规矩立好后，中央也不会坐视地方财政崩盘

我们认为，中央和地方之间是一种博弈的关系，地方面临的是较高的偿债压力以及传统融资渠道受阻，而中央本质上希望规范地方财政行为从而倒逼地方向市场要钱，但更希望地方财政不能崩盘。因此，从这个角度来说，中央应该不会让地方“饿死”。从节奏上来说，我们倾向于认为年中可能是个关键时点，如果地方行为受市场力量趋于规范后，下半年财政上是否会有更多的动作将会是一个看点。

财政上半年“捉襟见肘”，因此货币政策要承担更大作用

无论是房地产市场未有明显起色还是地方投资受到资金制约已经出现放缓，均意味着经济下行压力不减。而给地方“立规矩”意味着财政政策至少在上半年仍然是中性偏紧的，从这个角度来说，货币政策将承担更大的作用。实际上，无论是降息降准，以及央行在公开市场维护流动性，我们已经处于货币宽松的阶段。

上述组合导致实体“吸纳资金不多”，利好虚拟经济

“紧财政”意味着政府的经济活动有所收敛，而“宽货币”对应的是“降低社会融资成本”这个政府的主要目标。在经济增长动力不明，全社会广谱融资成本仍高的情况下，二级市场的“标杆作用”意味着其将首先从上述政策组合中受益。

世界之窗, 金融头条

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