宏观对冲框架神器：康波理论详解，做投资必看！
演讲人，周金涛：
关于康波的人生意义我在这里讲，每一个人你的出生的时点就决定了你在康波中的位置，而在你的人生中这里面需要有两点要谈：第一点是一个人的人生资产，你在你的一生中你能够碰到多少次机会这个是注定的。
首先第一最暴利的是什么呢？最暴利的是大宗商品，但是大宗商品它是由康波所决定的，一个人的一生理论上只碰到一次，大宗商品的牛市已经结束了，确切地讲从2002年开始到2012年已经结束了。虽然我们今天讲的是拥抱资源，从客观的角度上来讲，大宗商品是一个中长期下降的趋势，但是这并不妨碍作为长周期的下降过程中中级反弹的出现，实际上我们讲的拥抱资源就是讲的这个中级反弹。还有一个就是黄金，黄金是在这个理论中它是大宗商品的一般等价物，大的方向上来讲黄金和大宗商品的运动方向是一致的。
人生另一个比较重要的资产是什么呢？就是大家都很关心的房地产，房地产是人生资产中的第二重要的资产，在一个人的一生中你可以碰到两次房地产周期，而我们前一次房地产周期大家都知道，是从1999年开始，我在2012年发过一篇报告判断中国的房地产周期在2014年触顶，这一点现在至少从现象上来讲已经得到了共识。这也没有关系，在2018年到2019年之间在座的各位还能够碰到你人生中第二次房地产周期，那次房地产周期希望大家都不要错过。
艺术品投资是房地产周期的附属物，这个是我们人生中的第三类资产。人生中的第四类资产就是股票。应该这么说，股票的趋势并不是由康波所决定的，它实际上是一个短周期波动问题，作为资产管理的行业来讲我们需要了解资产管理行业大的趋势是什么。
讲完了康波的人生意义之后，我们简单看一下什么是康波？这张表后面第五长波是由我来进行的划分，因为康波在90年代日本的筱原三代平之后研究的人就不是特别多了。实际上大家也都了解，每一轮的技术创新推动了一次人类大的繁荣，我们这次的繁荣它的回升期是从1982年开始的。康波的衰退阶段会出现两次危机，第一次危机在2008年我们已经看到，所以我认为从2014年下半年开始，世界经济进入所谓的叫康波二次冲击阶段，就是世界的经济波动会加大。我相信最近大家也感到了从美元指数的加速上行，到大宗商品的加速下跌都不太平，这种情况实际上是嵌套在康波的规律中的。
康波的本质现象是什么？我刚才说了就是价格问题，这张图是从有资本主义世界以来有250年的资源品价格的波动，我们可以看到它是以50年为周期进行波动的，这个就是我刚才讲的大宗商品的价格波动是有规律的，它的波动是由康波所决定的。这张图是日本的经济学家木船久雄他做的在一个国家工业化过程中对资源单位消耗的图，他要说明的实际上也是我刚才说的，就是价格是在康波的规律下做着有秩序的波动，由于时间的关系这些问题我就不详细跟大家详细讲。
谈一下现在康波处于什么阶段。在2008年的冲击之后，从2009年开始，世界经济出现了一个"V"型的反转，这个反转到2014年一直是一个平稳阶段，美国在平稳的上升，中国在平稳回落，这种情况实际上在康波中叫衰退中的平稳期。这个衰退的平稳期实际上在去年下半年已经结束了，我去年底写过一篇报告反复强调我们后面应该用一种大幅波动的角度来看待世界经济的变化，而不是所谓的中国经济、世界经济在收敛，这一点显然是不正确的，这个是我今天要讲的一个很重要的问题。
第三个问题想谈一下我们怎么来详细地看待我们现在所处的这个时代。我刚才讲了从2009年开始到2018年这个阶段实际上是我们第一次冲击之后的一个中周期，而在这个中周期中在前半期，也就是说从2009年到2014年这个阶段是主导国，也就是美国房地产周期启动的阶段，在这个阶段中世界经济会呈现出一种比较平稳的增长阶段。同时在这个阶段中还会有一个特征，相信大家都已经感到，就是出现了明显的技术漫化，我们现在看到的互联网技术从长波的意义上来讲还不能叫技术创新，是一种技术漫化的过程，是原有信息技术的一个扩散化的过程，并不是一个新技术的出现。
我在最近写了一篇长波的报告，我对现在的技术创新都做了一下反思，现在来看根据我的研究我认为最具备真正技术创新的可能性，就是现在我们已经看到的技术中最有可能的应该是3D打印，其它应该都不是革命性的技术创新。
在未来的几年中，直到2019年会出现一个什么样的情况呢？这个情况实际上现在大家也能感觉到，第一点作为长波主导国的美国用释放流动性的方法来反危机应该已经到达了一个高点，大家知道美国退出QE要加息了，这种情况实际上就意味着主导国的平稳增长阶段可能要结束，这是第一点。第二点就是作为追赶的中国在经历了从2011年开始为期三年以上的中枢下移之后，我认为将在2015年二季度和2016年二季度分别触库存周期的双底，我们在2016年到2017年将出现一次明确的经济的向上阶段。所以中国股市真正的大的由业绩推动行情的开始应该在明年的二季度左右，或者股市有提前量。第三点在这个过程中最有可能出现"黑天鹅"事件的国家在哪里？就是在资源国，这个是由长波的固有的规律所决定的，我们大家可以注意到，2011年二季度大宗商品出现康波第二头之后，我们就可以看到资源国的货币开始贬值，这实际上都是内嵌在康波中的一个规律。
在这样一个情况下，它的标志性的事件是什么？我在2011年12月15日写过一篇报告叫《美元破百冲击中国》，当时我根据康波规律，大家要注意一点，2012年二季度的时候是大宗商品长期牛市的高点，而在2011年的时候，美国启动了库兹涅茨周期（房地产周期），所以当时按照我对于康波的理解美元已经出现了低点，我写报告的时候美元指数是72，我认为这个是美元指数的一个低点，现在来看我这篇报告的预测已经实现，美元指数已经快到100，应该说我认为100是美元指数一个重要性的节点，为什么我认为2015年美元指数会出现一个阶段性的高点就是这个原因。
美元指数为什么会在2011年的时候出现一个低点呢？最核心的原因还是美国的房地产周期启动。我在后面会给大家谈到，我不知道大家是否注意到一个规律，就是房地产周期是决定一个国家的经济，从国别的角度上来讲是决定趋势的根本周期，比如说我们中国，1999年之后启动房地产周期就是一波很强的繁荣阶段。
不知道大家想没有想过一个问题，各个国家的房地产周期的启动点是有差异的，比如说最明显的一个差异是什么？这个后面我会专门出一个报告给大家讲这个问题，世界的房地产周期具有东西半球反身性，这个意思是什么呢？就是中国或者日本的房地产周期，作为东半球的房地产周期和西半球的房地产周期比差10年，所以就是说在美国房地产周期处于上升阶段的时候，中国、日本这些国家的房地产周期都是下降阶段，这会决定什么？我觉得大家就可以推导出来了，美元牛市，从国别的房地产周期来讲就决定了美元指数的趋势。
关于美元牛市的问题我就不再回顾这个问题了，但是应该说我们看到美元牛市每隔15到20年出现一次，根本原因就是在于我刚才讲的东西半球房地产的反身性它决定里我们的大类资产配置，所以我们未来要构建的全球宏观对冲框架的基础就是在康波中我们定位东西半球各个国家的房地产周期你就可以得出大类资产配置的方向，这个是我相信未来各个宏观对冲基金都需要的一套理论体系。
具体来看就是有这样几个周期时点可以跟大家分享一下：第一点我认为美国的房地产周期从2010年启动之后，第一上升期大概7年左右，所以高点应该出现在2017年或2016年这样一个时间点，这个也是本次美元牛市的高点，2015年可能并不是美元这次牛市的终极高点，但是有可能是一个重要高点。第二点就是中国，中国是这样的，我的判断是中国的房地产周期本轮中周期，还有库存周期的三周期叠加低点在2018年至2019年之间出现，在这个低点出现之前我们将在2016年二季度开始出现一个中周期第三库存周期反弹，也就是我刚才跟大家讲的我们的未来新的资本市场的繁荣阶段将在那个时候出现。
所以现在来看，在座的可能有很多很多私募，那么我觉得大家出来的时点还是比较恰当的，只不过在2016年的繁荣之前大家也许还会有一次看看自己行不行的机会，可能在今年的四季度会出现。这个就是我们对于未来整个世界经济，以及中国整个经济周期运动的判断。
第四个问题谈对2015年的判断，实际上我刚才已经都讲了，我对美国的判断是根据美国的库存周期的规律，美国的PMI最低点出现在2012年11月份，产出缺口的最低点出现在2013年7月份，所以我用美国库存周期理论推算2014年年底是PMI的高点，今年的二季度是产出缺口的高点，这个就是我为什么觉得上半年是美国经济最好的时候，是美元指数最好时候的原因，我就是这么判断出来的。
中国经济怎么样实际上刚才也谈了，2013年11月开始中国进入库存周期的下降期，就是中国的房地产周期固定资产投资的高点在2013年四季度，11月份开始进入库存周期的下降期，大家可以算一下到现在已经过去了19个月。按照我对库存周期的理解，中国的库存周期18个月必然反弹。
为什么我说2月份是低点就是这个原因，还有一点可以佐证，我们可以看2014年7月份开始，中国经济进入量价齐跌，价格迅猛下跌，然后缩量，这个是库存周期见底的最后标志。而且我们看到从去年的12月份开始，PPI负的环比也在加速下行，所以现在从资源品的价格来讲也许已经到了最坏的阶段。我前面提到作为资源的股票来讲一定要先行，我在开玩笑和他们说，当我们看到资源品的价格已经很火的时候可能资源的股票已经都见顶了，这个就是为什么我们从去年12月份开始就一再推荐大家要拥抱资源的原因，就是因为股票市场要预判、要提前。
这张表是我们对美国、中国、欧洲全年趋势的判断，以及对美元和大宗商品的判断，基本判断就是二季度筑底，三季度会出现明显的价格反弹，但是作为股票投资来讲，现在已经不是低点，我相信在市场中大家都已经看到的一点，从我们呼吁要拥抱资源开始，我上周五看了一下，从年初以来化工指数涨30%，有色指数涨10%。一会儿我们的首席策略分析师安尉会给大家讲股票市场需要由虚入实的逻辑，就是我们为什么要从金融的重估过度到资源的重估，由于时间的关系我就不再讲了。
最后一个小问题我想讲一下我们即将构建的中国宏观对冲框架，这个宏观对冲框架实际上刚才也已经都讲了，康德拉季耶夫周期长波就是宏观对冲框架的根本，它决定了商品价格以及各类资产价格的中长期趋势。我们从2008年开始就已经进入了长波的下降阶段，所以我们需要用下降阶段的逻辑来看待我们未来的资产配置，大家在看美林时间钟的时候一定要想它是繁荣期的投资逻辑和下降期的投资逻辑是有差异的，这一点我们后面要做改造。
第二点就是国别的房地产周期乃是国别的资产价格的根本，美欧中日这些国家之间的房地产周期的时间差就决定了国际宏观对冲的根本策略，这个是我们要谈的宏观框架的第二个问题。第三个问题是主导国、追赶国和资源国在长波中的关系，它实际上是对我们刚才谈的国别房地产周期的一种细化。还有另外一点就是说在这样一个长期的框架下，我们再用我们的中周期和库存周期进行细化，这就基本上建立了我们整个的中国宏观对冲的框架，这个框架我们现在已经做了初步的分析，就是给大家展示的这些图。
从我前面的这些报告来看，我想强调两点：第一点是我们对拥抱资源的判断是有坚实的宏观判断基础的，是我们多年研究经济周期的理论的一个结论，2015年将会出现资源品的中级反弹，这是一个非常肯定的结论，二季度从商品价格来讲就是商品价格筑底的阶段。第二点我想谈的就是中国已经进入了宏观对冲时代，而我们现在需要建立一套基于经济周期理论的宏观对冲研究框架，这套框架希望对在座各位的未来资产管理有比较大的帮助。由于时间关系我今天的报告就到这里，谢谢大家。
（来源：中信建投策略 作者：周金涛）
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