行业轮动模型

与风格轮动类似,行业轮动是另外一种市场短期趋势的表现形式。在一个完整的经济周期中,有些是先行行业,有些是跟随行业。例如,对某个地方基础设施的投资,钢铁、水泥、机械属于先导行业,投资完后会带来房地产、消费、文化行业的发展,这就属于跟随行业。研究在一个经济周期中的行业轮动顺序,从而在轮动开始前进行配置,在轮动结束后进行调整,则可以获取超额收益。

基本概念

国外许多实证研究表明,在环球资产配置中,行业配置对组合收益的贡献的重要性甚至超过了国家配置,而且认为行业配置的重要性在未来相当长一段时间内也将保持。行业轮动策略的有效性原因是,资产价格受到内在价值的影响,而内在价值则随着宏观经济因素变化而波动。

研究表明,板块 / 行业轮动在机构投资者的交易中最为获利的盈利模式是基于行业层面进行周期性和防御性的轮动配置,这也是机构投资者最普遍采用的策略。此外,周期性股票在扩张性货币政策时期表现较好,而在紧缩环境下则支持非周期性行业。行业收益差在扩张性政策和紧缩性政策下具有显著的差异

在国内目前情况下,根据货币供应量的变化来判断货币政策周期,是一个不错的选择。而 M2 正是广义的货币,反映了社会总需求的变化和未来通货膨胀压力。M2 同比增速则可以反映流通中的货币供应量变化,即货币政策效果的实际反应。因此,可以用 M2 来判断货币政策或者货币供应处于扩张还是紧缩的周期。

中国货币周期

通过移动平均线平滑后的 M2 增速,将 2007 年 6 月至 2011 年 12 月划分成表 1 所示的几个货币周期。

表 4.3  中国货币周期分段(2007—2011 年)

行业分类:周期性 VS 非周期性行业

为了将行业划分为周期性行业和非周期性行业,这里选取沪深 300 行业指数,并且以沪深 300 指数作为市场组合,利用 CAPM 模型计算行业的 Beta 值和均值方差。

从 Beta 值来对行业的周期性和非周期性进行区分,周期性行业有能源、材料、工业、和金融;非周期性行业有可选、消费、信息、医药、电信和公用。

从表 2 中可以看出年均收益率最高的行业为医药,其次是金融和公用,收益率最低的行业是可选。

表 5.4  沪深 300 行业指数统计

针对上述对周期性和非周期行业的划分,构建周期性行业和非周期性行业的轮动策略。

数据与轮动策略的建立

(1)信息的同步性:考虑到 M2 的披露时间及信息的传导时间,所有投资时段都滞后了一个月的时间。

(2)组合的构建策略:在货币政策处于扩张时等权重配置周期性行业,紧缩时等权配置非周期性行业。

策略配置

按照顺周期策略(即策略 1)构建投资组合并查看组合的收益及对应的逆向投资(扩张时投资非周期性行业,紧缩时投资周期性行业,初始资金一千万)。

如图 1 所示为周期性行业和非周期性行业按照顺周期策略进行轮动的资产损益变动图。在每个周期开始时都重新调整等比例投资,等权分配所投资行业的权重。

从 2007 年 6 月至 2011 年 12 月的策略收益来看,不考虑交易成本,顺周期行业轮动策略获得最高的累积收益(-19.65%)远胜于行业平均(-40.50%)和逆周期策略(-59.13%),逆周期策略表现最差。

此期间业绩基准为沪深 300 指数的收益为 -37.57%,顺周期的行业轮动策略则战胜沪深 300 指数达到 17.92%,年化超额收益超过 3.6%。即便扣除 2% 的单次换仓成本,行业轮动策略同样远远战胜同期沪深 300 指数和行业平均投资策略的表现。

来源中国量化投资学会 作者丁鹏